A priori, le critère de base pour sélectionner un fonds de fonds est celui de la performance corrigée du risque. Mais, tout d’abord, il faut se poser la question de savoir pourquoi acquérir des parts de fonds de fonds et comment elles s’intégreront dans son portefeuille. Car on est loin de l’époque, au tournant du millénaire, où il paraissait suffisant d’étoffer son portefeuille de fonds de fonds pour être sûr d’être gagnant à tous les coups, comme l’explique José Galeano, CIO de 3A, responsable des gérants de portefeuille: «L’approche est aujourd’hui différente: il s’agit de donner un peu plus de robustesse ou de flexibilité au portefeuille. Par exemple, s’il contient 50% d’actions et que je ne suis pas tout à fait à l’aise avec le développement du marché, je peux en vendre une partie pour la substituer par des fonds equity long-short. De cette manière, le portefeuille résistera mieux en cas de baisse du marché.» La difficulté va évidemment consister à trouver pour chaque portefeuille les produits correspondants pour en améliorer le profil, dans les deux grandes catégories de produits que sont les stratégies directionnelles et d’arbitrage.

L’étape suivante consiste à analyser le niveau de risques des produits répondant au besoin de l’investisseur. Comme l’explique Akimou Ossé, ingénieur financier auprès de la banque Syz & Co, on trouve deux risques principaux: «D’une part, le risque de volatilité et, d’autre part, le risque de dislocation. Par risque de volatilité, on entend le risque lié à l’évolution du sous-jacent (gain à la hausse et perte à la baisse). Il est surtout présent dans les stratégies directionnelles (et liquides), de type macro, equity long-short, événementiel, alors que le risque de dislocation est souvent associé aux stratégies d’arbitrage par exemple.»

Dislocation ou volatilité?

Paradoxalement, les stratégies à risque de dislocation, alors qu’elles dégagent des rendements faiblement volatils, peuvent en réalité être plus dangereuses que celles à risque de volatilité. Ce risque de dislocation peut se concrétiser par un manque de liquidité sur le marché, provoquant sa chute. C’est exactement ce qui s’était produit avec la quasi-faillite du fonds LTCM en 1998. Ce risque est parfois exacerbé par la présence d’un endettement important (levier) chez les gérants appliquant une stratégie d’arbitrage.

«C’est un risque qui est souvent sous-estimé en raison de l’utilisation de la volatilité comme mesure du risque pour les hedge funds, ajoute Akimou Ossé.» Car, pour faire un détour par une notion statistique, la distribution des rendements des hedge funds ne suit généralement pas une loi normale. En d’autres termes, même avec une volatilité faible, des événements extrêmes peuvent se produire sous forme de fortes pertes.

Levier du fonds de fonds

Après avoir établi les risques qu’il est prêt à prendre, l’investisseur pourra choisir un fonds particulier en examinant ses caractéristiques, en particulier la part allouée à chaque hedge fund dans le fonds. Car le choix d’une surpondération peut se révéler lourd de conséquence en cas de catastrophe. Il est par ailleurs intéressant d’examiner l’effet de levier que le fonds de fonds utilise et qui vient s’ajouter à celui des hedge funds sous-jacents. Un autre élément peut jouer un rôle important pour se déterminer: le blocage des investissements du fonds de fonds pendant plusieurs années. Le danger a été personnifié tout récemment par la déconfiture retentissante d’Amaranth. C’est ainsi que de nombreux gérants investis dans ce hedge fund avaient bien noté un changement de style et une hausse de la volatilité, mais n’ont pu sortir avant la faillite en raison du gel de leurs placements.

D’une manière plus générale, il faut s’assurer que le sélectionneur de hedge funds soit suffisamment solide et sérieux pour avoir la capacité de faire son travail de «due diligence» auprès des hedge funds qu’il va faire entrer dans ses fonds. Le fonds de fonds doit donc examiner non seulement la performance du hedge fund et sa manière d’y parvenir, mais aussi évaluer sa pérennité tant en termes techniques qu’humains.

Par ailleurs, il est intéressant de considérer les types de commission que le fonds de fonds applique – commission de gestion et/ou commission de performance – qui viendront s’ajouter à celles des gérants de fonds sous-jacents. Dans l’idée d’évaluer l’impact d’une variation des frais en fonction de la performance et de déterminer le degré d’engagement de la société pour générer de bons résultats pour ses clients.