Dans les critères de décision, la qualité de la réplication des indices est déterminante, ainsi que les risques éventuels de contrepartie

Le succès des ETF (Exchange Traded Funds) ne s’est pas démenti l’an dernier si l’on en croit les chiffres publiés par Blackrock au début janvier, qui montrent une accélération de la collecte à 235,5 milliards de dollars, soit la deuxième année à plus de 200 milliards. Ces produits phares feraient presque oublier que la gestion indicielle peut également être pratiquée par le biais de fonds indiciels traditionnels, par des produits structurés que sont les certificats indiciels – qui répliquent un indice – ou encore par des futures sur indice. La grande question est de savoir quel type de produits choisir si l’on veut investir de manière passive. Avant de pouvoir y répondre, il faut mettre en parallèle les avantages et les inconvénients de ces différentes familles de véhicules de placement. On négligera les futures sur indices, réservés aux professionnels.

Liquidités et frais

Tout d’abord, les ETF sont négociables en bourse, comme les certificats indiciels, contrairement aux fonds traditionnels. Les transactions ne sont pas effectuées auprès de l’émetteur (ou par le biais des distributeurs), mais auprès de teneurs de marché. Ces derniers doivent assurer la liquidité du marché secondaire du produit dont ils ont la charge. Pour ce faire, ils répondent à la demande en proposant un prix d’achat, dit bid, aux offrants, et un prix de vente, dit ask, aux demandeurs du produit.

Outre la liquidité, les ETF bénéficient de coûts de gestion généralement très inférieurs aux fonds de placement traditionnels. On ne peut toutefois s’arrêter à ce type de frais: il faut aussi prendre en compte l’écart entre le prix offert et demandé – le spread –, qui s’ajoutera aux frais de courtage à chaque transaction, qu’il faudrait comparer aux frais d’entrée et de sortie des fonds traditionnels, respectivement des certificats sur indice. Selon les marchés et son ­horizon temps de placement, il faudra examiner attentivement ces différents paramètres.

Autre avantage des ETF, mais plutôt réservé aux investisseurs avertis, la possibilité de vendre à découvert, contrairement aux fonds traditionnels et aux certificats sur indice. En revanche, ETF et fonds traditionnels versent tous deux des dividendes. Ce n’est pas le cas des certificats indiciels.

Le risque de contrepartie caché

En tant que produit structuré, les certificats sur indice souffrent d’un risque de contrepartie à 100%, puisque ce sont des prêts accordés à l’émetteur, comme s’en souviennent tous les détenteurs de produits Lehman en 2008. Mais les deux autres catégories de produits n’en sont pas forcément prémunies. En effet, tout dépend de la manière dont la réplication est opérée.

Cela demande une explication détaillée, que nous fournit Andreas Schiffer, analyste fonds de placement auprès de la banque Notenstein: «Il est important d’examiner la qualité de la réplication, qui peut s’effectuer de manière physique, c’est-à-dire en essayant d’acquérir les actions qui composent l’indice, ou de manière synthétique par le biais de swaps. On rappellera qu’un swap est un contrat par lequel deux parties s’engagent à échanger une série de flux de paiements sur une période déterminée. Dans le cas d’un ETF à réplication synthétique, par exemple, un swap est conclu avec une contrepartie pour l’échange du rendement de l’indice à répliquer contre celui d’un portefeuille – qui sert de collatéral – dans lequel la fortune de l’ETF est investie. Ce portefeuille peut être d’ailleurs très différent de la composition de l’indice. Il existe donc un risque additionnel si la contrepartie ne parvient pas à honorer son engagement. Mais ce risque est limité à 10% selon la réglementation européenne UCITS. Les banques vont même souvent au-delà, en constituant un collatéral pour un montant supérieur à la valeur du fonds de placement.»

Les produits construits sur une réplication complète – physique – ne sont pas forcément exempts de tout risque de contrepartie, comme le relève Jose Garcia-Zarate, l’un des analystes de Morningstar (www.morningstar.fr): en effet, de nombreux fonds prêtent une partie de leurs actifs pour améliorer leur performance. En cas de défaut de l’emprunteur, ce prêt de titres peut s’avérer désastreux. Le souscripteur de parts de fonds devrait donc lire très attentivement le prospectus pour savoir à quels risques il s’expose.

Une démarche standard

Sous une apparente simplicité, on constate que ces instruments de gestion requièrent de très solides connaissances financières pour investir en toute connaissance de cause. On comprend que chaque décision dépendra des différents critères évoqués, du profil de risque de l’investisseur, mais aussi des produits disponibles sur le marché.

Concrètement, pour répondre à la demande d’un investisseur qui aurait une petite somme à placer sur un produit indiciel, nombre de professionnels appliqueront une démarche proche de celle qu’expose Andreas Schiffer: «Normalement, pour faire le choix d’un produit passif (fonds ETF ou fonds indiciel), nous choisirons le fonds qui a la meilleure qualité de réplication et de faibles coûts de transaction. S’il y a des risques de contrepartie, ceux-ci devront être minimisés par des garanties adéquates.»